Феникс «Юнипро»: компания восстановливается после аварии на Березовской ГРЭС

Акции «Юнипро» (бывшая «Э.Он Россия») потеряли 9% с начала года, отстав от недавнего ралли в секторе электроэнергетики, однако теперь проблемы компании остались позади. Хотя акции «Юнипро» показали самую худшую динамику в секторе в 2016 – начале 2017 годов, и инвесторы продолжают их сторониться, конференц-звонок по итогам последнего квартала прошлого года убедительно продемонстрировал, что неприятности генерирующей компании, в том числе катастрофически слабые финансовые результаты за 2016 год и риск возможного лишения договора о поставке мощности (ДПМ), остались позади, и компания теперь имеет все шансы показать впечатляющую динамику в 2017 году.

Этот год от прошлого отличает то, что в 2017 году все четыре парогазовые установки (ПГУ), работающие в рамках ДПМ, вступают в седьмой год своих контрактов, и их ждет существенный рост цен на мощность (35-40% г/г) за счет ускоренной оплаты мощности по ДПМ в течение десятилетнего срока. Также в этом году «Юнипро» получит страховую выплату в размере 20 млрд руб. Это ключевые факторы сильного роста финансовых показателей компании в 2017 году против неудачного 2016 года. Ввод в строй энергоблока Березовской ГРЭС в 2019 году и начало получения платы за мощность по ДПМ также поддержат финансовые показатели в последующие годы.

Кроме того, у компании появляется заманчивая дивидендная возможность. Следующие дивиденды будут выплачены за период четвертого квартал 2016 года  первого квартала 2017 года, который, как мы ожидаем, окажется благоприятным за счет сезонно самых сильных кварталов в электрогенерации, а также благодаря страховым выплатам. По нашим оценкам, следующие промежуточные дивиденды составят 0,1 рублей на акцию (дивидендная доходность около 4%), что вместе со следующими промежуточными дивидендами за второй квартал 2017 и третий квартал 2017 года должно обеспечить выплату 0,25 рублей на акцию от «Юнипро», соответствуя привлекательной дивидендной доходности 10%. Более того, с 2019 года после перезапуска энергоблока Березовской ГРЭС, акции компании имеют все шансы обеспечить феноменальную дивидендную доходность 14-18%, в зависимости от коэффициента выплат.

Говоря о страхах лишения компании ДПМ, стоит отметить, что они сильно преувеличены. На конференц-звонке менеджмент «Юнипро» со ссылкой на поддержу Министерством энергетики позиции генераторов уверенно заявил, что не видит никаких рисков лишения энергоблока Березовской ГРЭС ДПМ. Наш анализ чувствительности показал, что даже при двух сценариях лишения компании ДПМ, при которых «Юнипро» либо откажется полностью от восстановления энергоблока, либо будет продавать мощность по гораздо более низким ценам через конкурентный отбор мощности на общих основаниях, наша целевая цена снижается до 2,76-2,81 руб. за акцию (2,55-2,63 руб. за акцию по модели DCF), означая, что текущая цена акций уже учитывает оба сценария. Ключевые риски для инвестиционного профиля, которые актуальны для миноритарных акционеров, включают в себя более высокие, чем ожидалось, капзатраты на восстановление Березовской ГРЭС, отсрочку запуска энергоблока и выплаты страховой компенсации. В долгосрочной перспективе следующая инвестиционная фаза, связанная с модернизацией российской генерации – еще один риск, учитывая, что пока все еще нет механизма обеспечения адекватной доходности, сопоставимого с ДПМ.

Мы пересмотрели нашу модель оценки компании и учли в ней финансовые показатели за 2016 года и новый прогноз «Юнипро» по страховым выплатам и восстановлению Березовской ГРЭС, а также сдвинули прогноз по перезапуску энергоблока мощностью 800 МВт на начало 2019 года с середины 2018 (что нашло отражение в более низких прогнозных показателях прибыли за 2018 год). Еще одним позитивным моментом является включение в модель страховой компенсации в размере 20 млрд руб. в 2017 году, что существенно выше предыдущей очень консервативной оценки в 15 млрд руб., из которых в 2017 году мы ожидали выплату всего 12 млрд руб. Учитывая вышеперечисленные факторы, мы повысили нашу 12-месячную целевую цену до 3,55 руб. с 3,50 руб., подтверждаем рекомендацию «покупать» и отмечаем, что следующим катализатором для акций компании станет майское решение в отношении дивидендов.